摘要:高深的理论、复杂的模型、新颖的方法、全面的数据,都很难让大家得出信服结论。一线问题得不到解答,宏观讨论将缺乏市场意义。



撰文 | 周浩

OR--商业新媒体 】中国经济在年底突然陷入了是否应该保6的争论。与历次报8、保7的争论类似,市场中总有截然相反的观点,只是总的来说,这一次舆论虽然一直在试图造势,但真实引发的市场影响却十分有限。

相对平静的市况背后,有这样几个原因,第一,历次争论的结果表明,尽管某一派在短期之内会占据上风,但最终经济增速仍然会顺势下滑,勉强的财政刺激只会延缓经济下滑的时点,并不会从根本上改变经济缓慢下行的趋势。第二,实际经济增速与微观经济感受之间存在差异,比如说即使同样感受到经济下行的压力,汽车行业几乎是漫天哀号,但化工行业却体现出景气回暖。因此,整体经济到底表现如何固然重要,但在微观行业中仍然受到各种其他因素的影响。第三,中美关系在更大程度上影响了市场的心理,在目前贸易谈判悬而未决的大背景下,市场很难把注意力放到其他议题上。

与此同时,政策对经济状况的反馈,显现出明显的定力和非线性,这也让市场很难把握政策在某些时点上的具体反馈。比如说在市场对于货币政策放松的预期几乎偃旗息鼓时,央行突然下调了MLF利率,这让市场有些摸不着头脑——即使通胀处于上升周期中,央行似乎也在想方设法创造货币宽松条件。而在此前通胀水平较低时,央行却一直保持着相对审慎的货币政策操作。

这样的一些让人觉得奇怪的现象,同样出现在房地产市场中,从目前的市况来看,房地产市场至少出现了局部性的升温,然而,“房住不炒”似乎仍然是政策主基调。在打压房地产和维护经济稳定的两个看似矛盾的观点之间,政策固然没有出现明显的跑偏,但给大家的信号至少是 有些模糊的。

在中美关系中,市场同样也是被频频打脸。年初一波的乐观预期在很大程度上是因为良好的贸易谈判的预期,而在5月份的谈判出现逆转后,市场又开始无休止的担忧——从贸易战、汇率战到金融战,等等等等。而到了12月15号的关税截止日之前,两国又突然宣布达成了第一阶段贸易协议,这又让市场大跌眼镜。尽管波波折折,风波不断,总的来说,贸易战虽然看起来风声鹤唳,但对市场的影响却远低于心理冲击,人民币汇率也大致稳定在7左右,中国股票市场今年甚至出现了少有的正收益。

一波分析之后,大家发现的真正问题是,无论多么高深的理论、多么复杂的模型、多么新颖的方法、多么全面的数据,都很难让大家得出信服且可交易的结论。那么是否保6、保不保又会带来怎样的影响,市场也就将就听听。在最近的路演中,笔者发现,市场眼下将目光仍然放在了几个更加直观的议题上。

第一,中美之间即使达成第一阶段的贸易协议,这一协议到底有多大的稳定性?中美在若干关键议题上的南辕北辙,导致了虽然没有出现“冷战”,但对中美脱钩的担忧却无法消除。与此同时,市场几乎不认为中美有达成第二阶段协议的可能性,因为这触及到中国的经济体制问题,而如果无法达成第二阶段协议,那么第一阶段协议的核心将是中国“买买买”,在可预见的时间内,中国的需求不会大幅度上升,那么中国从美国的大手笔采购,将可能影响中国与其他经济体的贸易关系,并逐步延伸到其它领域,这种情况下,判断未来的资金、贸易流以及产业链的走势,几乎是不可能完成的任务,那么企业作为经济的主要个体单元,将很难制定长期而稳定的策略。如果没有稳定的长期策略,那么市场只能把焦点转向短期交易。

但对于短期市场交易来说,过去数年的经验表明,消息面的影响对市场的影响要远大于经济基本面的分析,这个角度来说,未来一年美国大选对于市场的影响力也将显而易见,而中美关系纠缠着美国大选,似乎意味着市场将充满着难以定价的不确定性。然而,真正有趣的是,过去两年在无数的不确定性中,市场的波动率从中期角度来看却十分有限(比如说上证指数),那么未来一年,这样的低波动率是否仍会在消息面的肆虐中持续下去?中国经济的表现会否在结构上影响市场波动率,如果不会的话,那么保6与否到底有多少交易的价值?

第二,如果需要保6,那么基建和房地产是无法绕过的话题,那么专项债能否真正推动基建,房地产市场到底处在哪个阶段?从工业原料的价格走势来看,建筑相关的水泥、铁矿石等价格有明显的上升迹象,一般而言,这样的回升是周期性的,但问题是这个周期到底有多强,同时持续时间会有多长,市场无法给出明确的预期。如果叠加库存和供求周期来看,受到贸易摩擦的影响,库存水平应该较低、同时私有企业的投资意愿不高导致供给受限,这导致了需求一旦出现边际回升,可能造成更加严重的冲击,并影响从原料到工业品的价格。按照PPI的一般走势分析,中国的PPI大概率会在明年初转正,最近部分原料价格的上升是否会推动PPI明显反弹,这也充满着不确定性。但这一系列的判断对于货币政策和资产价格都会有很大的影响。

第三,保6的一个核心障碍是通胀走势,通胀前景如何,猪周期何时在什么绝对位置出现顶部?市场的多数共识是猪周期大约到明年第一或第二季度逐步见顶,但市场无法判断高点的位置,比如说春节前后是否会出现6%以上的超高通胀水平,如果出现,又将影响全年的通胀判断?

尽管判断通胀的主要指标是猪肉价格的水平,但市场很难判断猪肉价格会在春节前后真正上升到哪个价位。这是因为,本轮通胀上升过程中,猪肉价格的表现呈现非线性,也就是说市场早就意识到非洲猪瘟等一系列问题,但却没有预想到猪肉价格会在9月份开始迅速翻倍、并在11月底又出现了一轮快速回落。在这样的状况下,猪肉价格在春节前后会达到怎样的水平,CPI通胀率会在什么样的绝对水平上见顶,将在多大程度上影响通胀预期,才是真正让人头疼的问题。

因此,在笔者看来,如果以上这几个来自市场一线的问题得不到认真的解答,关于宏观经济的讨论将缺乏市场背景和市场意义。而在这样的局面下,如果将保6与否的讨论延伸出去,并对具体的问题进行分析,对于政策决策还是投资决策才会更有意义。■ 



(注:本文仅代表作者个人观点。责编邮箱    service@or123.top)



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“保6”争论需要立足市场

发布日期:2019-12-17 15:49
摘要:高深的理论、复杂的模型、新颖的方法、全面的数据,都很难让大家得出信服结论。一线问题得不到解答,宏观讨论将缺乏市场意义。



撰文 | 周浩

OR--商业新媒体 】中国经济在年底突然陷入了是否应该保6的争论。与历次报8、保7的争论类似,市场中总有截然相反的观点,只是总的来说,这一次舆论虽然一直在试图造势,但真实引发的市场影响却十分有限。

相对平静的市况背后,有这样几个原因,第一,历次争论的结果表明,尽管某一派在短期之内会占据上风,但最终经济增速仍然会顺势下滑,勉强的财政刺激只会延缓经济下滑的时点,并不会从根本上改变经济缓慢下行的趋势。第二,实际经济增速与微观经济感受之间存在差异,比如说即使同样感受到经济下行的压力,汽车行业几乎是漫天哀号,但化工行业却体现出景气回暖。因此,整体经济到底表现如何固然重要,但在微观行业中仍然受到各种其他因素的影响。第三,中美关系在更大程度上影响了市场的心理,在目前贸易谈判悬而未决的大背景下,市场很难把注意力放到其他议题上。

与此同时,政策对经济状况的反馈,显现出明显的定力和非线性,这也让市场很难把握政策在某些时点上的具体反馈。比如说在市场对于货币政策放松的预期几乎偃旗息鼓时,央行突然下调了MLF利率,这让市场有些摸不着头脑——即使通胀处于上升周期中,央行似乎也在想方设法创造货币宽松条件。而在此前通胀水平较低时,央行却一直保持着相对审慎的货币政策操作。

这样的一些让人觉得奇怪的现象,同样出现在房地产市场中,从目前的市况来看,房地产市场至少出现了局部性的升温,然而,“房住不炒”似乎仍然是政策主基调。在打压房地产和维护经济稳定的两个看似矛盾的观点之间,政策固然没有出现明显的跑偏,但给大家的信号至少是 有些模糊的。

在中美关系中,市场同样也是被频频打脸。年初一波的乐观预期在很大程度上是因为良好的贸易谈判的预期,而在5月份的谈判出现逆转后,市场又开始无休止的担忧——从贸易战、汇率战到金融战,等等等等。而到了12月15号的关税截止日之前,两国又突然宣布达成了第一阶段贸易协议,这又让市场大跌眼镜。尽管波波折折,风波不断,总的来说,贸易战虽然看起来风声鹤唳,但对市场的影响却远低于心理冲击,人民币汇率也大致稳定在7左右,中国股票市场今年甚至出现了少有的正收益。

一波分析之后,大家发现的真正问题是,无论多么高深的理论、多么复杂的模型、多么新颖的方法、多么全面的数据,都很难让大家得出信服且可交易的结论。那么是否保6、保不保又会带来怎样的影响,市场也就将就听听。在最近的路演中,笔者发现,市场眼下将目光仍然放在了几个更加直观的议题上。

第一,中美之间即使达成第一阶段的贸易协议,这一协议到底有多大的稳定性?中美在若干关键议题上的南辕北辙,导致了虽然没有出现“冷战”,但对中美脱钩的担忧却无法消除。与此同时,市场几乎不认为中美有达成第二阶段协议的可能性,因为这触及到中国的经济体制问题,而如果无法达成第二阶段协议,那么第一阶段协议的核心将是中国“买买买”,在可预见的时间内,中国的需求不会大幅度上升,那么中国从美国的大手笔采购,将可能影响中国与其他经济体的贸易关系,并逐步延伸到其它领域,这种情况下,判断未来的资金、贸易流以及产业链的走势,几乎是不可能完成的任务,那么企业作为经济的主要个体单元,将很难制定长期而稳定的策略。如果没有稳定的长期策略,那么市场只能把焦点转向短期交易。

但对于短期市场交易来说,过去数年的经验表明,消息面的影响对市场的影响要远大于经济基本面的分析,这个角度来说,未来一年美国大选对于市场的影响力也将显而易见,而中美关系纠缠着美国大选,似乎意味着市场将充满着难以定价的不确定性。然而,真正有趣的是,过去两年在无数的不确定性中,市场的波动率从中期角度来看却十分有限(比如说上证指数),那么未来一年,这样的低波动率是否仍会在消息面的肆虐中持续下去?中国经济的表现会否在结构上影响市场波动率,如果不会的话,那么保6与否到底有多少交易的价值?

第二,如果需要保6,那么基建和房地产是无法绕过的话题,那么专项债能否真正推动基建,房地产市场到底处在哪个阶段?从工业原料的价格走势来看,建筑相关的水泥、铁矿石等价格有明显的上升迹象,一般而言,这样的回升是周期性的,但问题是这个周期到底有多强,同时持续时间会有多长,市场无法给出明确的预期。如果叠加库存和供求周期来看,受到贸易摩擦的影响,库存水平应该较低、同时私有企业的投资意愿不高导致供给受限,这导致了需求一旦出现边际回升,可能造成更加严重的冲击,并影响从原料到工业品的价格。按照PPI的一般走势分析,中国的PPI大概率会在明年初转正,最近部分原料价格的上升是否会推动PPI明显反弹,这也充满着不确定性。但这一系列的判断对于货币政策和资产价格都会有很大的影响。

第三,保6的一个核心障碍是通胀走势,通胀前景如何,猪周期何时在什么绝对位置出现顶部?市场的多数共识是猪周期大约到明年第一或第二季度逐步见顶,但市场无法判断高点的位置,比如说春节前后是否会出现6%以上的超高通胀水平,如果出现,又将影响全年的通胀判断?

尽管判断通胀的主要指标是猪肉价格的水平,但市场很难判断猪肉价格会在春节前后真正上升到哪个价位。这是因为,本轮通胀上升过程中,猪肉价格的表现呈现非线性,也就是说市场早就意识到非洲猪瘟等一系列问题,但却没有预想到猪肉价格会在9月份开始迅速翻倍、并在11月底又出现了一轮快速回落。在这样的状况下,猪肉价格在春节前后会达到怎样的水平,CPI通胀率会在什么样的绝对水平上见顶,将在多大程度上影响通胀预期,才是真正让人头疼的问题。

因此,在笔者看来,如果以上这几个来自市场一线的问题得不到认真的解答,关于宏观经济的讨论将缺乏市场背景和市场意义。而在这样的局面下,如果将保6与否的讨论延伸出去,并对具体的问题进行分析,对于政策决策还是投资决策才会更有意义。■ 



(注:本文仅代表作者个人观点。责编邮箱    service@or123.top)



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撰文 | 周浩

OR--商业新媒体 】中国经济在年底突然陷入了是否应该保6的争论。与历次报8、保7的争论类似,市场中总有截然相反的观点,只是总的来说,这一次舆论虽然一直在试图造势,但真实引发的市场影响却十分有限。

相对平静的市况背后,有这样几个原因,第一,历次争论的结果表明,尽管某一派在短期之内会占据上风,但最终经济增速仍然会顺势下滑,勉强的财政刺激只会延缓经济下滑的时点,并不会从根本上改变经济缓慢下行的趋势。第二,实际经济增速与微观经济感受之间存在差异,比如说即使同样感受到经济下行的压力,汽车行业几乎是漫天哀号,但化工行业却体现出景气回暖。因此,整体经济到底表现如何固然重要,但在微观行业中仍然受到各种其他因素的影响。第三,中美关系在更大程度上影响了市场的心理,在目前贸易谈判悬而未决的大背景下,市场很难把注意力放到其他议题上。

与此同时,政策对经济状况的反馈,显现出明显的定力和非线性,这也让市场很难把握政策在某些时点上的具体反馈。比如说在市场对于货币政策放松的预期几乎偃旗息鼓时,央行突然下调了MLF利率,这让市场有些摸不着头脑——即使通胀处于上升周期中,央行似乎也在想方设法创造货币宽松条件。而在此前通胀水平较低时,央行却一直保持着相对审慎的货币政策操作。

这样的一些让人觉得奇怪的现象,同样出现在房地产市场中,从目前的市况来看,房地产市场至少出现了局部性的升温,然而,“房住不炒”似乎仍然是政策主基调。在打压房地产和维护经济稳定的两个看似矛盾的观点之间,政策固然没有出现明显的跑偏,但给大家的信号至少是 有些模糊的。

在中美关系中,市场同样也是被频频打脸。年初一波的乐观预期在很大程度上是因为良好的贸易谈判的预期,而在5月份的谈判出现逆转后,市场又开始无休止的担忧——从贸易战、汇率战到金融战,等等等等。而到了12月15号的关税截止日之前,两国又突然宣布达成了第一阶段贸易协议,这又让市场大跌眼镜。尽管波波折折,风波不断,总的来说,贸易战虽然看起来风声鹤唳,但对市场的影响却远低于心理冲击,人民币汇率也大致稳定在7左右,中国股票市场今年甚至出现了少有的正收益。

一波分析之后,大家发现的真正问题是,无论多么高深的理论、多么复杂的模型、多么新颖的方法、多么全面的数据,都很难让大家得出信服且可交易的结论。那么是否保6、保不保又会带来怎样的影响,市场也就将就听听。在最近的路演中,笔者发现,市场眼下将目光仍然放在了几个更加直观的议题上。

第一,中美之间即使达成第一阶段的贸易协议,这一协议到底有多大的稳定性?中美在若干关键议题上的南辕北辙,导致了虽然没有出现“冷战”,但对中美脱钩的担忧却无法消除。与此同时,市场几乎不认为中美有达成第二阶段协议的可能性,因为这触及到中国的经济体制问题,而如果无法达成第二阶段协议,那么第一阶段协议的核心将是中国“买买买”,在可预见的时间内,中国的需求不会大幅度上升,那么中国从美国的大手笔采购,将可能影响中国与其他经济体的贸易关系,并逐步延伸到其它领域,这种情况下,判断未来的资金、贸易流以及产业链的走势,几乎是不可能完成的任务,那么企业作为经济的主要个体单元,将很难制定长期而稳定的策略。如果没有稳定的长期策略,那么市场只能把焦点转向短期交易。

但对于短期市场交易来说,过去数年的经验表明,消息面的影响对市场的影响要远大于经济基本面的分析,这个角度来说,未来一年美国大选对于市场的影响力也将显而易见,而中美关系纠缠着美国大选,似乎意味着市场将充满着难以定价的不确定性。然而,真正有趣的是,过去两年在无数的不确定性中,市场的波动率从中期角度来看却十分有限(比如说上证指数),那么未来一年,这样的低波动率是否仍会在消息面的肆虐中持续下去?中国经济的表现会否在结构上影响市场波动率,如果不会的话,那么保6与否到底有多少交易的价值?

第二,如果需要保6,那么基建和房地产是无法绕过的话题,那么专项债能否真正推动基建,房地产市场到底处在哪个阶段?从工业原料的价格走势来看,建筑相关的水泥、铁矿石等价格有明显的上升迹象,一般而言,这样的回升是周期性的,但问题是这个周期到底有多强,同时持续时间会有多长,市场无法给出明确的预期。如果叠加库存和供求周期来看,受到贸易摩擦的影响,库存水平应该较低、同时私有企业的投资意愿不高导致供给受限,这导致了需求一旦出现边际回升,可能造成更加严重的冲击,并影响从原料到工业品的价格。按照PPI的一般走势分析,中国的PPI大概率会在明年初转正,最近部分原料价格的上升是否会推动PPI明显反弹,这也充满着不确定性。但这一系列的判断对于货币政策和资产价格都会有很大的影响。

第三,保6的一个核心障碍是通胀走势,通胀前景如何,猪周期何时在什么绝对位置出现顶部?市场的多数共识是猪周期大约到明年第一或第二季度逐步见顶,但市场无法判断高点的位置,比如说春节前后是否会出现6%以上的超高通胀水平,如果出现,又将影响全年的通胀判断?

尽管判断通胀的主要指标是猪肉价格的水平,但市场很难判断猪肉价格会在春节前后真正上升到哪个价位。这是因为,本轮通胀上升过程中,猪肉价格的表现呈现非线性,也就是说市场早就意识到非洲猪瘟等一系列问题,但却没有预想到猪肉价格会在9月份开始迅速翻倍、并在11月底又出现了一轮快速回落。在这样的状况下,猪肉价格在春节前后会达到怎样的水平,CPI通胀率会在什么样的绝对水平上见顶,将在多大程度上影响通胀预期,才是真正让人头疼的问题。

因此,在笔者看来,如果以上这几个来自市场一线的问题得不到认真的解答,关于宏观经济的讨论将缺乏市场背景和市场意义。而在这样的局面下,如果将保6与否的讨论延伸出去,并对具体的问题进行分析,对于政策决策还是投资决策才会更有意义。■ 



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“保6”争论需要立足市场

发布日期:2019-12-17 15:49
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撰文 | 周浩

OR--商业新媒体 】中国经济在年底突然陷入了是否应该保6的争论。与历次报8、保7的争论类似,市场中总有截然相反的观点,只是总的来说,这一次舆论虽然一直在试图造势,但真实引发的市场影响却十分有限。

相对平静的市况背后,有这样几个原因,第一,历次争论的结果表明,尽管某一派在短期之内会占据上风,但最终经济增速仍然会顺势下滑,勉强的财政刺激只会延缓经济下滑的时点,并不会从根本上改变经济缓慢下行的趋势。第二,实际经济增速与微观经济感受之间存在差异,比如说即使同样感受到经济下行的压力,汽车行业几乎是漫天哀号,但化工行业却体现出景气回暖。因此,整体经济到底表现如何固然重要,但在微观行业中仍然受到各种其他因素的影响。第三,中美关系在更大程度上影响了市场的心理,在目前贸易谈判悬而未决的大背景下,市场很难把注意力放到其他议题上。

与此同时,政策对经济状况的反馈,显现出明显的定力和非线性,这也让市场很难把握政策在某些时点上的具体反馈。比如说在市场对于货币政策放松的预期几乎偃旗息鼓时,央行突然下调了MLF利率,这让市场有些摸不着头脑——即使通胀处于上升周期中,央行似乎也在想方设法创造货币宽松条件。而在此前通胀水平较低时,央行却一直保持着相对审慎的货币政策操作。

这样的一些让人觉得奇怪的现象,同样出现在房地产市场中,从目前的市况来看,房地产市场至少出现了局部性的升温,然而,“房住不炒”似乎仍然是政策主基调。在打压房地产和维护经济稳定的两个看似矛盾的观点之间,政策固然没有出现明显的跑偏,但给大家的信号至少是 有些模糊的。

在中美关系中,市场同样也是被频频打脸。年初一波的乐观预期在很大程度上是因为良好的贸易谈判的预期,而在5月份的谈判出现逆转后,市场又开始无休止的担忧——从贸易战、汇率战到金融战,等等等等。而到了12月15号的关税截止日之前,两国又突然宣布达成了第一阶段贸易协议,这又让市场大跌眼镜。尽管波波折折,风波不断,总的来说,贸易战虽然看起来风声鹤唳,但对市场的影响却远低于心理冲击,人民币汇率也大致稳定在7左右,中国股票市场今年甚至出现了少有的正收益。

一波分析之后,大家发现的真正问题是,无论多么高深的理论、多么复杂的模型、多么新颖的方法、多么全面的数据,都很难让大家得出信服且可交易的结论。那么是否保6、保不保又会带来怎样的影响,市场也就将就听听。在最近的路演中,笔者发现,市场眼下将目光仍然放在了几个更加直观的议题上。

第一,中美之间即使达成第一阶段的贸易协议,这一协议到底有多大的稳定性?中美在若干关键议题上的南辕北辙,导致了虽然没有出现“冷战”,但对中美脱钩的担忧却无法消除。与此同时,市场几乎不认为中美有达成第二阶段协议的可能性,因为这触及到中国的经济体制问题,而如果无法达成第二阶段协议,那么第一阶段协议的核心将是中国“买买买”,在可预见的时间内,中国的需求不会大幅度上升,那么中国从美国的大手笔采购,将可能影响中国与其他经济体的贸易关系,并逐步延伸到其它领域,这种情况下,判断未来的资金、贸易流以及产业链的走势,几乎是不可能完成的任务,那么企业作为经济的主要个体单元,将很难制定长期而稳定的策略。如果没有稳定的长期策略,那么市场只能把焦点转向短期交易。

但对于短期市场交易来说,过去数年的经验表明,消息面的影响对市场的影响要远大于经济基本面的分析,这个角度来说,未来一年美国大选对于市场的影响力也将显而易见,而中美关系纠缠着美国大选,似乎意味着市场将充满着难以定价的不确定性。然而,真正有趣的是,过去两年在无数的不确定性中,市场的波动率从中期角度来看却十分有限(比如说上证指数),那么未来一年,这样的低波动率是否仍会在消息面的肆虐中持续下去?中国经济的表现会否在结构上影响市场波动率,如果不会的话,那么保6与否到底有多少交易的价值?

第二,如果需要保6,那么基建和房地产是无法绕过的话题,那么专项债能否真正推动基建,房地产市场到底处在哪个阶段?从工业原料的价格走势来看,建筑相关的水泥、铁矿石等价格有明显的上升迹象,一般而言,这样的回升是周期性的,但问题是这个周期到底有多强,同时持续时间会有多长,市场无法给出明确的预期。如果叠加库存和供求周期来看,受到贸易摩擦的影响,库存水平应该较低、同时私有企业的投资意愿不高导致供给受限,这导致了需求一旦出现边际回升,可能造成更加严重的冲击,并影响从原料到工业品的价格。按照PPI的一般走势分析,中国的PPI大概率会在明年初转正,最近部分原料价格的上升是否会推动PPI明显反弹,这也充满着不确定性。但这一系列的判断对于货币政策和资产价格都会有很大的影响。

第三,保6的一个核心障碍是通胀走势,通胀前景如何,猪周期何时在什么绝对位置出现顶部?市场的多数共识是猪周期大约到明年第一或第二季度逐步见顶,但市场无法判断高点的位置,比如说春节前后是否会出现6%以上的超高通胀水平,如果出现,又将影响全年的通胀判断?

尽管判断通胀的主要指标是猪肉价格的水平,但市场很难判断猪肉价格会在春节前后真正上升到哪个价位。这是因为,本轮通胀上升过程中,猪肉价格的表现呈现非线性,也就是说市场早就意识到非洲猪瘟等一系列问题,但却没有预想到猪肉价格会在9月份开始迅速翻倍、并在11月底又出现了一轮快速回落。在这样的状况下,猪肉价格在春节前后会达到怎样的水平,CPI通胀率会在什么样的绝对水平上见顶,将在多大程度上影响通胀预期,才是真正让人头疼的问题。

因此,在笔者看来,如果以上这几个来自市场一线的问题得不到认真的解答,关于宏观经济的讨论将缺乏市场背景和市场意义。而在这样的局面下,如果将保6与否的讨论延伸出去,并对具体的问题进行分析,对于政策决策还是投资决策才会更有意义。■ 



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相对平静的市况背后,有这样几个原因,第一,历次争论的结果表明,尽管某一派在短期之内会占据上风,但最终经济增速仍然会顺势下滑,勉强的财政刺激只会延缓经济下滑的时点,并不会从根本上改变经济缓慢下行的趋势。第二,实际经济增速与微观经济感受之间存在差异,比如说即使同样感受到经济下行的压力,汽车行业几乎是漫天哀号,但化工行业却体现出景气回暖。因此,整体经济到底表现如何固然重要,但在微观行业中仍然受到各种其他因素的影响。第三,中美关系在更大程度上影响了市场的心理,在目前贸易谈判悬而未决的大背景下,市场很难把注意力放到其他议题上。

与此同时,政策对经济状况的反馈,显现出明显的定力和非线性,这也让市场很难把握政策在某些时点上的具体反馈。比如说在市场对于货币政策放松的预期几乎偃旗息鼓时,央行突然下调了MLF利率,这让市场有些摸不着头脑——即使通胀处于上升周期中,央行似乎也在想方设法创造货币宽松条件。而在此前通胀水平较低时,央行却一直保持着相对审慎的货币政策操作。

这样的一些让人觉得奇怪的现象,同样出现在房地产市场中,从目前的市况来看,房地产市场至少出现了局部性的升温,然而,“房住不炒”似乎仍然是政策主基调。在打压房地产和维护经济稳定的两个看似矛盾的观点之间,政策固然没有出现明显的跑偏,但给大家的信号至少是 有些模糊的。

在中美关系中,市场同样也是被频频打脸。年初一波的乐观预期在很大程度上是因为良好的贸易谈判的预期,而在5月份的谈判出现逆转后,市场又开始无休止的担忧——从贸易战、汇率战到金融战,等等等等。而到了12月15号的关税截止日之前,两国又突然宣布达成了第一阶段贸易协议,这又让市场大跌眼镜。尽管波波折折,风波不断,总的来说,贸易战虽然看起来风声鹤唳,但对市场的影响却远低于心理冲击,人民币汇率也大致稳定在7左右,中国股票市场今年甚至出现了少有的正收益。

一波分析之后,大家发现的真正问题是,无论多么高深的理论、多么复杂的模型、多么新颖的方法、多么全面的数据,都很难让大家得出信服且可交易的结论。那么是否保6、保不保又会带来怎样的影响,市场也就将就听听。在最近的路演中,笔者发现,市场眼下将目光仍然放在了几个更加直观的议题上。

第一,中美之间即使达成第一阶段的贸易协议,这一协议到底有多大的稳定性?中美在若干关键议题上的南辕北辙,导致了虽然没有出现“冷战”,但对中美脱钩的担忧却无法消除。与此同时,市场几乎不认为中美有达成第二阶段协议的可能性,因为这触及到中国的经济体制问题,而如果无法达成第二阶段协议,那么第一阶段协议的核心将是中国“买买买”,在可预见的时间内,中国的需求不会大幅度上升,那么中国从美国的大手笔采购,将可能影响中国与其他经济体的贸易关系,并逐步延伸到其它领域,这种情况下,判断未来的资金、贸易流以及产业链的走势,几乎是不可能完成的任务,那么企业作为经济的主要个体单元,将很难制定长期而稳定的策略。如果没有稳定的长期策略,那么市场只能把焦点转向短期交易。

但对于短期市场交易来说,过去数年的经验表明,消息面的影响对市场的影响要远大于经济基本面的分析,这个角度来说,未来一年美国大选对于市场的影响力也将显而易见,而中美关系纠缠着美国大选,似乎意味着市场将充满着难以定价的不确定性。然而,真正有趣的是,过去两年在无数的不确定性中,市场的波动率从中期角度来看却十分有限(比如说上证指数),那么未来一年,这样的低波动率是否仍会在消息面的肆虐中持续下去?中国经济的表现会否在结构上影响市场波动率,如果不会的话,那么保6与否到底有多少交易的价值?

第二,如果需要保6,那么基建和房地产是无法绕过的话题,那么专项债能否真正推动基建,房地产市场到底处在哪个阶段?从工业原料的价格走势来看,建筑相关的水泥、铁矿石等价格有明显的上升迹象,一般而言,这样的回升是周期性的,但问题是这个周期到底有多强,同时持续时间会有多长,市场无法给出明确的预期。如果叠加库存和供求周期来看,受到贸易摩擦的影响,库存水平应该较低、同时私有企业的投资意愿不高导致供给受限,这导致了需求一旦出现边际回升,可能造成更加严重的冲击,并影响从原料到工业品的价格。按照PPI的一般走势分析,中国的PPI大概率会在明年初转正,最近部分原料价格的上升是否会推动PPI明显反弹,这也充满着不确定性。但这一系列的判断对于货币政策和资产价格都会有很大的影响。

第三,保6的一个核心障碍是通胀走势,通胀前景如何,猪周期何时在什么绝对位置出现顶部?市场的多数共识是猪周期大约到明年第一或第二季度逐步见顶,但市场无法判断高点的位置,比如说春节前后是否会出现6%以上的超高通胀水平,如果出现,又将影响全年的通胀判断?

尽管判断通胀的主要指标是猪肉价格的水平,但市场很难判断猪肉价格会在春节前后真正上升到哪个价位。这是因为,本轮通胀上升过程中,猪肉价格的表现呈现非线性,也就是说市场早就意识到非洲猪瘟等一系列问题,但却没有预想到猪肉价格会在9月份开始迅速翻倍、并在11月底又出现了一轮快速回落。在这样的状况下,猪肉价格在春节前后会达到怎样的水平,CPI通胀率会在什么样的绝对水平上见顶,将在多大程度上影响通胀预期,才是真正让人头疼的问题。

因此,在笔者看来,如果以上这几个来自市场一线的问题得不到认真的解答,关于宏观经济的讨论将缺乏市场背景和市场意义。而在这样的局面下,如果将保6与否的讨论延伸出去,并对具体的问题进行分析,对于政策决策还是投资决策才会更有意义。■ 



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